【研究报告内容摘要】
疫情来临,我们认为应当关注防控疫情这件事本身,而对于电商与外卖等行业及公司未来的走势,疫情会让一些潜藏的价值和风险提前显现。
电商行业:与直观预期不同,电商未必因疫情整体受益
零售本质将提前凸显,情况将是京东好于阿里远远好于拼多多
直观的预期逻辑是:疫情来临,居民宅在家中,促进消费转移到能将商品送到家的线上,电商将会因此而受益
但我们认为实际的情况并非如此,首先面临的是“出门用”比“在家用”负面影响更大的问题,我们从三大电商平台展开来说:阿里与拼多多线上销售额的大头都是“出门用”的领域,即男女服装、鞋包、化妆品、运动等品类商品,分别为38.42%和55.98%。当前出门已成为一件稀罕事,我们认为减少接触少出门也会在一段时间内大概率持续,那么消费者买“出门用”“给人看”的服装鞋包等的需求也将会被大大抑制。可能有一种论调说“线下的需求会转移到电商上”,但是我们认为这并不足以弥补整体“出门用”需求的下行,比如“出门用”最大的服装品类,线上渗透率本已达到40%以上,已经非常高了,线下可以转移到线上的服装需求本就所剩不多。如果整体需求压缩50%以上,即便全部转到线上,服装的整体市场空间都不足以维持电商服装品类的增长。同时,服装鞋包等由于毛利率较高,电商平台对经营该品类的商家收费比率在所有品类中也比较高,所以服装鞋包是电商平台创造营收的主力品类,占电商营收的权重大于其品类销售额40%的权重,所以“出门用”品类需求下行将对电商平台的营收与利润产生较大影响。虽然线上购买“在家用”商品的需求会提升,但“在家用”商品的固有体量与对其对电商平台的营收贡献都较小,以需求提升的“在家用”食品为例,阿里,京东,拼多多的食品饮料水果等的泛食品销售占比均在4%-7%区间内,远小于服装等,即便成倍提升亦无太大拉动,同时食品并不是一个能让电商平台获取较多利润的品类,由于客单价及毛利低,其对电商品台的利润贡献率远远小于“出门用”的品类。而在用户获取上,由于中国电商已经将可挖掘的用户挖掘的差不多了(中短期尚余不足1亿),本次疫情并不会对电商整体获客有一个大的拉动。
电商还将面临两个问题:“商家留不留”“能不能送货”
电商将面临的另外两个问题是“商家还留不留”与“能不能送出货”,这两个问题将直面零售与商业价值的本质,京东将因其多年来在零售本质上的耕耘而加速收获应有的价值,而拼多多在零售整体链条上价值创造缺失的问题将迅速凸显,其长期效果有限的“百亿补贴”将更快去影响力。
“商家留不留”京东与天猫目前对接的多是品牌商,工厂,合作深厚。而拼多多真实的情况与其宣传的c2m不同,其主要是与渠道商对接同时烧钱补贴(比如最近的“百亿补贴”)。疫情来临,品牌商拥有较厚的商品利润,抗冲击能力强,但是渠道商本就是赚一道中间差价,只有渠道利润,抗冲击能力弱。况且从整个商品流通全环节的成本看,拼多多大量的钱由于并未花在关乎零售商业本质的地方,同样卖出100元的商品时,拼多多的整体成本率本就比阿里京东高出10%以上,很多品类成本高于线下,并且没有随规模的提升下降,虽然多相高额补贴,商家依然很难盈利。
“能不能送货”也将是一个大变量,疫情造成了运力相对紧张。京东多年来在物流上投入提升效率降低成本,自有仓保障货品运输,同时还发挥物流优势积极参与到了疫情抗击工作中,与顺丰和邮政被国家邮政局推荐优
先选用,阿里的菜鸟同样开通绿色通道协助抗击疫情。这些都是作为大型电商平台在整体商品流通环节上提升效率的体现。特别是京东的“在家用”商品多采用自营模式,用自有仓集单分拣发货,在当前物流紧张与防控疫情需要减少接触时,无论从对消费者日常保障还是防疫角度上,都能起到良好作用,有一定优势。
而侧重大规模营销补贴,在物流等关乎零售效率成本方面投入颇少的拼多多,很难在这种以情况下保证正常送货。我们曾经在之前的《拼多多:或火不过三年》报告中提到过,京东平均一个包裹的商品全价值是414元,阿里是188元,而拼多多是44元(按gmv计算,实际金额应小于这个数字约2-4成),拼多多的物流成本占比本就远远要高于阿里与京东。而在疫情来临的情况下,由快递小哥完成的“最后一公里”送货,成本将有很大概率有较大提升,拼多多44元的包裹还能不能适应运力紧张及涨价,物流公司送此类货品还划不划算,是个很大的问题。拼多多低货值商品在电商模式下极难盈利的问题将更加凸显,市场将更加明显地发现,某些商品在当前的线上全渠道成本结构下,根本就不应该大规模拿到线上作为主力商品来卖,短期促成“生意”主要是补贴所致,无法创造应有价值。
而从防控疫情的角度讲,也是“有购物车”模式下的大集单大包裹模式对减少接触几率有利,而不是拼多多的“无购物车”的一个订单一个小包裹这种增加接触几率的模式。
疫情下,京东会发生什么获取一批新用户补齐用户数短板,并有效留存
京东的一个问题是,用户数量相对比较少,是三大电商平台公布年活跃买家数最少的(京东3.3亿,阿里为6.9亿,拼多多为5.4亿)。本次疫情蔓延,全国消费者迅速地将部分“在家用”的需求转移到线上,线上购买“在家用”商品的需求激增,这段时间,消费者全网全app大范围主动搜索商品,特别是口罩消毒液等紧缺物资,那些使用淘宝拼多多却未下载京东的用户也将下一个京东app来京东查找必要的商品。京东自营商品供应链能力强,保障“有货”,良好的购物体验与物流时效将吸引一大批用户并有望很好地留存。“京东超市”将很好承接部分线下超市的需求,即便是“在家用”的商品利润微薄,这类需求难以让京东获取多少利润,但是京东将有效地获取大量的新用户,弥补用户数的大短板(阿里与拼多多则不同,目前可挖用户空间有限)。这对多年来关注零售本质,提升成本降低效率的京东而言,是一次价值的加速兑现。
值得一提的外卖与生鲜到家模式,疫情下长期赛道或加速收窄
我们认为需要关注一下生鲜到家及外卖模式的长期问题。我们认为频繁的生鲜到家及餐饮外卖并不是一个很好的长期赛道。中国的恩格尔系数即食品支出占个人消费比例还是比较高的,未来长期有持续下降的趋势。即等同于,在技术没有进步的情况下,外卖及生鲜到家的“相对人工成本客单价”都将面临长期不可逆转的下降趋势。现在或许一顿外卖的钱是一天收入的五分之一,而配送费是三十分之一,但未来长期变成了一顿饭花的钱只是一天收入的二十分之一,外卖小哥的点对点送餐人工成本也是一天收入的二十分之一,如当前疫情下配送费涨价一般,两项权重最大的成本因素愈发趋向收敛,消费者心中的天平也将随之倾斜,那么外卖生意长期看依然会像今天一般红火吗
从防控疫情的角度讲,外卖依然是一个高接触几率的事情,并不有利于疫情防控。我们认为此时基于个性化需求的餐饮外卖应当适当减少,减少“千人千餐”而更多地采用“统餐统配”,即一个公司向一个卫生规范的饭店订购数量大,品质趋同稳定的餐饮,来减少人的接触几率,实现疫情更好防控。并且未来长期,更可能出现一批专营外卖的大型餐饮公司,实现大订单订购的餐饮外卖模式,这将会提升外卖商家对于美团,饿了么等平台的议价能力,并改变当前外卖交通事故频发,造成较多严重事件的状况。当前如瑞幸咖啡,由外卖为主转为88%自提,虽然疫情影响严重,但是符合长期价值趋势。
对于生鲜到家模式,我国超市依然以覆盖1-3公里的大型超市为主,但我国家庭在越变越小,1-2小时的采购给3个人做饭效益尚且合适,但如果花2个小时只给一个人做饭呢大型超市的采购效益持续降低,市场空间将持续不可逆萎缩。但我们认为并不是生鲜到家模式来替代,而是覆盖300-500米的小型食品超市大范围铺开,并在保留到店模式的同时,提供适当的到家模式补充。而单纯的生鲜到家模式,即便是短期受疫情影响需求激增,需求与成本不匹配依然难以长久地维持。
投资建议:关注京东的价值加速兑现,同时关注拼多多,生鲜到家及外卖业务长期价值的风险。
风险提示:宏观经济受疫情影响出现超预期下滑,可选消费需求下降幅度远超预期。
